Uge 28 - Industrialiseringen af intelligens

Intelligens har altid været samfundets knappe ressource – og bliver det også de kommende år

Der bliver i øjeblikket investeret hundredvis af milliarder dollar i datacentre, og det har naturligt fået mange investorer til at spørge, om vi endnu en gang er ved at skabe en investeringsboble. Sammenligningerne med jernbaneboblen i 1800-tallet eller fiberudbygningen omkring år 2000 dukker jævnligt op, og det er egentlig forståeligt. Når så mange virksomheder investerer så mange penge på én gang, virker det intuitivt sandsynligt, at der på et tidspunkt bliver bygget mere kapacitet, end markedet har brug for.

Jeg tror imidlertid, at den diskussion starter det forkerte sted.

Datacentrene er efter min mening ikke historien. De er blot en konsekvens af en langt mere fundamental udvikling. Hvis man vil forstå, hvorfor verdens største virksomheder investerer så aggressivt i AI-infrastruktur, er man nødt til at stille et mere grundlæggende spørgsmål: Hvad er egentlig den vigtigste ressource i en økonomi?

Den vigtigste produktionsfaktor er ikke kapital, arbejdskraft eller energi

Mit svar er, at det altid har været intelligens.

Vi taler ofte om kapital, arbejdskraft, energi og råvarer som økonomiens vigtigste produktionsfaktorer, men ingen af dem skaber værdi af sig selv. Kapital investerer ikke sig selv. Råvarer forarbejder ikke sig selv. Energi bygger ikke fabrikker. Det kræver intelligens at omsætte ressourcer til produkter, organisere virksomheder, udvikle ny teknologi og finde mere effektive måder at producere på. Ser man langt nok tilbage i historien, er det svært at finde en ressource, som har været vigtigere for menneskelig velstand end intelligens.

Det er også den intuition, der ligger bag en stor del af klassisk økonomi. Når økonomer forklarer, hvorfor nogle lande vokser hurtigere end andre, peger de blandt andet på uddannelsesniveau, produktivitet og arbejdsstyrkens størrelse. Jo flere produktive mennesker et samfund har, desto større bliver dets evne til at skabe værdi. Velstand er derfor i sidste ende et spørgsmål om, hvor meget produktiv intelligens et samfund råder over.

Intelligens har altid været den mest knappe ressource, og skalering af datacentre løser denne knaphed

Hvis et samfund ønskede mere intelligens, måtte det uddanne flere mennesker. Hvis en virksomhed ønskede flere dygtige programmører eller ingeniører, måtte den ansætte flere mennesker, og det tog ofte årtier at opbygge de nødvendige kompetencer. Produktionen af intelligens voksede derfor kun langsomt, fordi den var bundet til menneskers tid, erfaring og uddannelse.

Det er netop denne begrænsning, kunstig intelligens begynder at ændre.

For første gang i verdenshistorien har vi udviklet en teknologi, der gør det muligt at skalere produktionen af intelligens. Det er efter min mening den vigtigste konsekvens af AI, og samtidig den pointe, som alt for sjældent bliver diskuteret. Meget af debatten handler om, hvilke job der bliver automatiseret, hvilke virksomheder der vinder AI-kapløbet, eller hvilke chatbots der er bedst. Men den langt større historie er, at vi nu har fundet en metode til at producere mere intelligens uden nødvendigvis at skulle uddanne flere mennesker.

Billigere intelligens betyder ikke mindre efterspørgsel. Det betyder mere

Historien viser igen og igen, at når prisen på en vigtig produktionsfaktor falder, vokser efterspørgslen eksplosivt. Elektricitet blev ikke mindre vigtig, fordi den blev billigere. Tværtimod begyndte vi at anvende elektricitet overalt, netop fordi den blev billig nok. Det samme skete med computere. De første computere kostede millioner af kroner og blev kun brugt til ganske få opgaver. I dag ligger der processorkraft i vores telefoner, som langt overstiger, hvad verdens mest avancerede computere kunne præstere for få årtier siden, og netop fordi prisen faldt, blev computere en integreret del af næsten alle produkter og arbejdsprocesser.

Jeg forventer, at præcis den samme mekanisme kommer til at gøre sig gældende for intelligens.

Efterhånden som AI bliver billigere, vil vi ikke blot bruge den til de opgaver, hvor den allerede giver mening i dag. Vi vil begynde at anvende den alle de steder, hvor den tidligere var for dyr. Hver gang prisen på intelligens falder, bliver det økonomisk attraktivt at automatisere endnu en type opgave. Det betyder, at efterspørgslen efter intelligens ikke falder, men tværtimod vokser hurtigere. Paradokset er derfor, at jo billigere intelligens bliver, desto større bliver den samlede efterspørgsel efter intelligens.

Hvis intelligens er økonomiens vigtigste produktionsfaktor, og hvis vi for første gang kan producere den i industriel skala, er det svært at forestille sig en teknologi med større økonomisk betydning.

Den konklusion leder direkte videre til det spørgsmål, som alle investorer stiller lige nu: Hvorfor investeres der så voldsomt i datacentre?

Svaret er, at datacentre i virkeligheden er fabrikker, der producerer intelligens, og efterspørgslen vil eksplodere, når skaleret produktion betyder faldende priser.

Ligesom stålværker producerede stål under industrialiseringen, og kraftværker producerede elektricitet under elektrificeringen, producerer datacentre den compute, som moderne kunstig intelligens er bygget på. Når virksomheder investerer i datacentre, investerer de derfor ikke blot i servere og bygninger. De investerer i produktionskapaciteten bag fremtidens vigtigste produktionsfaktor.

Projektøkonomien bag datacentrene

Det interessante er, at den finansielle økonomi allerede afspejler denne udvikling.

I NewDeal Invest følger vi løbende økonomien i AI-datacentre, og lige nu ser afkastet på nye investeringer usædvanligt attraktivt ud. Return on invested capital ligger markant over virksomhedernes kapitalomkostning, og konkrete projekter viser, at den årlige lejeindtægt fra en gigawatt AI-kapacitet i mange tilfælde ligger på niveau med de samlede anlægsomkostninger ved at etablere kapaciteten. Det betyder, at investeringerne i mange tilfælde kan tilbagebetales på ganske få år, hvorefter de løbende indtægter primært skal dække drift, vedligeholdelse og energiforbrug.

Samtidig ser vi AI-virksomheder som Anthropic omsætte compute direkte til omsætning og overskud. Efterhånden som en stadig større del af deres compute sælges videre som inference til betalende kunder, bliver compute ikke længere blot en omkostning, men selve den produktionsfaktor, der skaber virksomhedens omsætning. Det forklarer, hvorfor betalingsvilligheden for ny compute er så høj.

Udbuddet af intelligens kan ikke skaleres hurtigt nok til at møde efterspørgslen

Den anden halvdel af ligningen er udbuddet. Selvom investeringerne i datacentre er enorme, kan den fysiske verden ikke udbygge kapaciteten lige så hurtigt, som efterspørgslen vokser. Det tager flere år at bygge nye chipfabrikker, etablere ny energiproduktion, udvide transmissionsnettet og opføre datacentrene. Ingen af disse investeringer blev planlagt ud fra den eksplosive vækst i AI, vi ser i dag.

Derfor forventer jeg, at verden i en længere periode vil have en strukturel mangel på compute, ganske enkelt fordi produktionskapaciteten ikke kan vokse lige så hurtigt som efterspørgslen efter intelligens, og i hvert fald i de første par år kommer vi næppe til at se en boble.

Post-scarcity betyder ikke, at knapheder forsvinder, blot at nye opstår

Det er også i dette perspektiv, at begrebet post-scarcity economics bliver interessant. Mange opfatter begrebet som en verden, hvor alting bliver gratis, men sådan ser jeg det ikke. Jeg ser det som en verden, hvor stadig flere varer og tjenester bliver billige at producere, fordi de fremstilles af intelligente maskiner frem for mennesker.

AI vil udvikle software, robotter vil bygge fabrikker, automatiserede produktionslinjer vil fremstille varer, og intelligente systemer vil optimere energi, logistik og forsyningskæder. Resultatet bliver ikke, at knapheden forsvinder. Den flytter sig fra en knaphed på produkter og services til en knaphed på intelligens og de datacentre, som producerer intelligens.

Datacentre bliver den knappe ressource i de kommende år

Det er netop denne analyse, der ligger til grund for investeringstesen i NewDeal Invest. Vi forsøger ikke at forudsige, hvilken AI-model eller hvilken softwarevirksomhed der bliver den største vinder, for historien viser, at det er næsten umuligt. Til gengæld mener vi, at det er langt lettere at identificere de områder, hvor den strukturelle knaphed vil opstå, hvis intelligens bliver den vigtigste flaskehals de kommende år.

Derfor investerer vi bredt i hele infrastrukturen bag kunstig intelligens

Vi investerer i avancerede chips, hukommelseschips, optiske forbindelser, datacentre, energiproduktion, strømstyring, automatisering og de råvarer, der er nødvendige for at udbygge AI-økosystemet. Samtidig spreder vi investeringerne bredt, fordi vi ikke ønsker at være afhængige af én bestemt virksomhed eller én bestemt teknologi. Vores mål er ikke at finde den ene vinder, men at give vores investorer en bred eksponering mod den værdikæde, som bliver nødvendig, hvis vores grundlæggende analyse viser sig at være rigtig.

For hvis den analyse holder, er AI ikke blot endnu en teknologisk revolution. Så er vi vidne til begyndelsen på en økonomisk revolution, hvor menneskehedens hidtil mest knappe produktionsfaktor for første gang kan produceres i industriel skala. Det er efter min vurdering den egentlige forklaring på, hvorfor der investeres så voldsomt i datacentre i dag, og hvorfor jeg tror, at vi stadig kun er i begyndelsen af denne udvikling. Det er min vurdering og ikke en anbefaling, og analysen kan vise sig at være forkert, fordi det er fremtiden, vi taler om. Men det er dét, vi i NewDeal Invest arbejder ud fra.

Dette er markedsføring for NewDeal Invest. Investeringsstilen henvender sig til investorer med en høj risikoprofil og langsigtet investeringshorisont, og historisk afkast er ingen garanti for fremtidigt afkast. De aktier, som NewDeal Invest investerer i, er mere volatile end det brede aktiemarked, og svinger derfor mere både op og ned. NewDeal Invest yder ikke investeringsrådgivning, og alle investeringsbeslutninger træffes af dig selv. Ingen informationer fra NewDeal Invest bør betragtes som anbefalinger. Kortsigtede investeringer, med en tidshorisont på 5 år eller mindre, frarådes både i NewDeal Invest, PMINDI, PMINDIAKK og i de aktier der omtales. Se relevante risikofaktorer på https://newdealinvest.dk/ og https://newdealinvest.dk/pmindi/, samt fondenes PRIIP-KID dokumenter, der findes nederst på hjemmesiden.